如何看待次高端白酒超预期?

近期白酒板块内酒鬼酒、山西汾酒、沱牌舍得等公司陆续发布中报业绩预告，中报业绩普遍实现较高增速，呈现次**白酒业绩高弹性。

我们在此前中报前瞻中就明确指出次**白酒中报业绩以改善为主，多数公司Q2利润基数较低，因此H1利润增速均有望具备弹性。

17Q1水井坊、沱牌舍得等次**白酒业绩出现波动，近期次**白酒H1业绩增速普遍超此前市场预期，水井坊将于7月27日披露中报，预计业绩尤其是收入端将继续保持较快增速，因此再次引发市场对次**白酒的集体关注，上周汾酒、水井坊等涨幅居前，后续次**白酒成长逻辑有望得到进一步印证和增强。我们认为，次**白酒短期可能存在“成长的烦恼”，但*先应承认其“成长”性，低基数下的高弹性Q1带来向下风险，Q2则带来向上弹性。中长期看，我们重申次**白酒成长具备三大逻辑支撑：高性价比、长颈理论、大象起舞。

重申对次**白酒的成长判断

我们对于次**白酒，此前就明确提出次**不是伪逻辑的三个理由——高性价比、长颈理论、大象起舞

**，高性价比。2016年6月至今，茅台一批价自830元一路飙涨至目前的1400元以上，虽然3月起茅台铁腕控价，但实际终端价持续上行，渠道货源紧张局面仍在延续，五粮液随之水涨船高，次**天花板被顶高，300-500元价位段产品吸引力大增。第二，由于**天花板抬升，次**区间拉长，因此消费升级的势能更多地在整个“长颈”累积，使之在目前阶段收获消费升级的*大红利。人们原描述白酒结构为花瓶型，细脖子，然而不需要使颈部粗壮，拉长颈部一样带来了大空间。第三，根据草根调研，次**的大象剑南春水晶剑2016年体量已近70亿元，同增30%，2017年春节再次高增40%，代表次**逻辑不是小基数的成长幻影，而是扎实的行业逻辑。

什么样的次**?——区别次**与二线酒，细筛次**的比例

值得注意的是，次**并不等同于二线酒，从次**占比角度来看，水井坊80%以上(臻酿+井台)为次**，占比*高，沱牌舍得约占70%，洋河、汾酒等亦有较大比重，预计收获次**红利程度高。此外，不同于**酒主要由品牌驱动，次**对公司的综合素质要求更高，我们梳理了几个指标。**，品牌：水井坊持广告时代超**的余威自降身段打造高性价比臻酿八号;洋河作为全国名品，梦之蓝M3为其**中的主导;老窖窖龄、品味舍得、汾酒青花等均具有品牌优势。第二，渠道：洋河拥有超7000名销售人员;老窖拥有超6000名销售人员;水井坊推进新总代模式，积极扩充销售人员队伍，对终端掌控力度强，渠道治理优;沱牌舍得学习洋河和老窖推行精细化渠道管理。第三，管理：老窖管理层实干经验足，水井坊由帝亚吉欧控股并引入嘉士伯管理层，天洋入主沱牌民营化提高效率，汾酒国改提升效率，中粮引入现代化系统改善酒鬼跑冒滴漏。

次**白酒品牌主流阵营基本确立，中长期看全国化空间大

从价格带上，次**白酒与**酒形成良好区隔，同时次**白酒主流品牌阵营也逐步确立。目前，次**白酒主流品牌(300-500元)主要包括剑南春、梦之蓝、红花郎、水井坊、舍得、青花汾酒以及酒鬼酒等。随着白酒行业整体进入挤压式增长阶段，愈发强调渠道和价格体系管理。因此，品牌力逐步形成、具备渠道或市场优势的次**白酒品牌将体现出良好竞争优势。

目前二三线白酒当中已逐步形成全国化布局的品牌较少，主要以剑南春、洋河蓝色经典等为主。一些次**品牌如水井坊、沱牌舍得等，已经逐步具备一定的全国性品牌基础，目前的市场分布也相对较广，并非单一局限在产地市场。如水井坊目前优势市场包括河南、江苏、湖南、四川、广东等地，沱牌舍得在华北、西北、东北及山东等地也有稳定市场基础，山西汾酒在北方环山西市场有良好市场基础，目前省外拥有接近10个亿元以上市场。我们认为，中长期看，通过持续塑造良好品牌形象，逐步加强渠道建设和市场管理，这些品牌在优势市场的区域份额有望继续扩大，全国化布局将带来较大的品牌成长空间。

投资建议：

主线一：白酒登高而望远，优先推荐龙头五粮液、贵州茅台、泸州老窖，次**建议关注沱牌舍得、山西汾酒、水井坊;

主线二：成本周期下大众品的微笑曲线，推荐伊利股份、海天味业;

主线三：小品类星火望燎原，推荐肉少难嚼味道好的周黑鸭，美丽健康西王食品;

主线四：奶粉行业、啤酒行业、海外保健品行业潜在拐点，推荐H&H国际控股、重庆啤酒。

风险提示

1)费用确认节奏波动带来后续业绩增速回落的风险;

2)估值水平快速提升与业绩增速出现不匹配的风险。

投稿作者：孤芳不自赏46