罗国森：华润啤酒饮得杯落?

大约半年前，当华润创业(00291，现称华润啤酒)宣布她的「华丽转身」大计后，我在本栏写过两篇品评，一篇题为《华创不断的“华丽转身”?!》另一篇是《华创弃之不可惜!》。我的观点，相信大家可以从标题中看到了。

经过几个月的进展，华创将非啤酒业务售予母公司华润集团的计划已经完成，现时华润创业已经变身为华润啤酒。

但作为重组的一部分，华润集团*后还会向现有股东，以12.7元的价*，收购*多4.84亿股股份(*初建议是2.42亿股，后来提高了一倍，占总发行股本两成)，然后注销，而这项建议下周三(12月2日)就截止了。

不过，自从华润啤酒于9月18日除净之后，股价都从没有跌穿12.7元的收购价，在正常情况下，应该没有股东愿意接受这次现金收购吧!

本来，华润集团建议向现有股东收购*多两成股份的其中一个理由是华润创业的可分派储备，不足以支付所派的特别股息，于是想透过回购股份去削减股本，这样做之后，这些股份的股本溢价就可以用来派息。

但这个说法其实已经不攻自破，因为每股12.3元(*初是11.5元)的现金股息已经派了出来，而12.7元的收购价又低于市价，因此，相信这只是一场游戏而已!

股东理论上不会接受收购

不过，正正因为华润啤酒的股价一直高于建议的收购价，这只股份又再引起我的注意。

现时的华润啤酒，主要透过雪花啤酒这个品牌涉足内地啤酒市场，是内地*大的啤酒商，市场占有率约23%。另一只知名度比雪花啤酒有过之而无不及的，当然是**只来港上市的国企青岛啤(00168)。

本来，华创的啤酒业务去年的营业额343亿港元，*22亿港元，如果削减一成股本，华创的发行股本约22亿股，简单来说，以2014年计，每股**刚好是1元左右，以11月23日的收市价14.98元计，往绩市盈率刚好15倍左右，比起青岛啤的18倍便宜。

但现在这个安排可能有变数，令华润啤酒的估值也变得不确定。

其实，几个月前，青岛啤的估值比华润啤酒高更多，但当青岛啤公布了上半年业绩倒退一成半之后，股价开始从高位回落，以11月23日收市价33.55元计，现时的往绩市盈率仍达18倍左右。

华润啤酒增长比青啤高

但明显地，以今年上半年的业绩比较，华润啤酒是比青岛啤优胜的。青岛啤酒今年上半年的营业额160亿元(人民币.下同)，下跌5.3%，** 11.98亿元，减少14.6%。但同期的华润啤酒，营业额196亿元(港币.下同)，增长6.1%，*5.44亿，增长30.5%。

如果论增长前景，我会投华润啤酒信心一票。但现阶段看，整体上，青岛啤酒的经营效率是优于华润啤酒的，因为她们的边际利润率仍有7%以上，但华润啤酒却只有不足3%。我希望，华润啤酒经过重组之后，确实能做到提升效率和重订品牌策略。

虽然啤酒股不是我*选的板块，但某程度上，啤酒股也算是业务稳定的股票类别，如果我想到要买啤酒股，我是会优先选择华润啤酒，而非青岛啤的!

投稿作者：孤芳不自赏46