2011年货币政策117天：利率转正至少要加息7次

2011.08.06 来源: 互联网大字

今年以来，为了应对日益严峻的通胀形势，以罕有的密度**，4次上调准备金率、2次加息、人民币对美元汇率升值近1.6%。这些措施承担着消除物价上涨货币基础的重任；由于输入型通胀压力的增加，汇率*近也被越来越多的赋予了这个使命。

到今天，年货币政策运行已达117天，距走完“上半程”越来越近。在4月份即将结束之际，我们选取与流动性、利率与CPI、汇率与逆差等三组数据，试图解释上半年货币政策的操作逻辑，并对后续货币政策力度做出分析。

存款准备金率：

究竟有没有上限？23%还是更高？

以央行公布的3月人民币存款余额计算，今年以来4次上调存款准备金率共冻结金融机构资金近1.5万亿元。而从去年以来，央行已10次上调存款准备金率，这一指标也达到20.5%的新高度。

由于存款准备金的缴款日多为每月的下旬，与其他因素结合在一起，每月下旬就成为市场资金面趋紧的代名词。一旦度过这一时期，资金面又重回宽松；4月份的情况也不例外。

从公开市场操作的情况看，现在的央票品种为1年期、3个月期，正回购则为28天期和91天期。因为多是短期产品，这就决定了公开市场净投放与净投放的总额会基本持平。更由于公开市场的性质，其对流动性发挥的只是调剂作用，很难起到回收的效果。一季度公开市场操作情况的数据统计显示，当季实现净投放现金257亿元。从4月份的情况来看，前三周则是实现净回笼440亿元。截至今年4月份前三周，公开市场仅实现183亿元的资金净回笼。这也正如央行所强调的那样：现金投放回笼正常。

所以，从以上分析来看，回收流动性的任务仍需主要依靠存款准备金率来完成。但存准率已经达到了20.5%的高点，其上调的空间还有多大呢？

对存款准备金率的上限，央行行长***在博鳌**期间表示，“这不存在一个**的界限问题，它都是取决于条件……条件如果变化，调整的力度和空间也会变化……**经验上也没有一个明确的尺度”。

央行货币政策司司长张晓慧等人2008年发表的一篇论文根据计量模型分析，认为*优存款准备金率水平在23%左右，**地看，其*大使用空间也不能超过50%。

国泰君安证券*席经济学家李迅雷也大体认为存款准备金率的上限大致在这个范围。他指出，假如全年外汇占款规模与去年持平，要全部对冲掉还需提高存款准备金率四至五次，到22%左右。所以，可以预见，央行下一阶段将更多采取公开市场操作这一政策工具，或通过发行长期央票和回购来吸纳流动性。

一项“中性政策”

对于存款准备金率的调升主要用于对冲外汇占款而投放的新增流动性的这一说法，在央行***处得到了证实。她在4月份的一次讲话中称，上调存款准备金率，主要是对冲外汇流入投放的新增流动性，对金融机构的正常头寸并未造成大的影响，总体效应呈现中性。

“在经常项目和资本项目双双持续出现盈余的情况下，不会贸然大幅升值，这就意味着央行将打响一场遏制货币供应量增长的持久战。”一位国有商业银行的高管称，这也是央行频繁使用存款准备金率的原因。央行希望通过提高存款准备金率将通过贸易顺差和资本流入而进入中国的“热*”锁起来，以防其进入实体经济。

但有研究观点认为，二季度经济增速不会如一季度强劲，紧缩政策对实体经济的滞后效应会逐渐体现。

投稿作者：孤芳不自赏46

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